蔚来跑赢行业，却为何仍难满足市场预期？

出品｜徽声在线汽车频道

作者｜杨杰

题图｜视觉中国

展望2026年的中国汽车市场，寒意逼人，市场环境异常严峻。

乘联会最新公布的数据显示，8月份全国乘用车零售量仅为162.6万辆，同比大幅下滑19%；而前八个月的累计零售量也仅为1179.9万辆，与去年同期相比，减少了近300万辆的销量。

车市销量显著下滑；徽声在线制图

尤为引人关注的是，今年上半年，汽车行业的利润总额仅为1954亿元，同比下降了20%，而整车制造的利润率更是跌至1.5%，这一数字创下了近十年来的最低水平。

有新势力车企的高管私下向徽声在线透露：“整车厂如今仿佛被钉在了十字架上，一边要缴纳智能技术的‘税’，另一边还要承担电池成本的‘税’。”

车市利润率创新低；徽声在线制图

当然，在如此严峻的市场环境下，也有部分车企交出了令人瞩目的成绩单。其中，蔚来在第二季度的营收达到了321.4亿元，同比增长了69.1%；而上半年总营收更是高达576.7亿元，不仅在新势力车企中名列前茅，在中国品牌中也仅次于比亚迪和吉利。

对此，蔚来CEO李斌反复强调一个核心理念：“我们认为，高质量的增长并非仅仅关注销量。过去，我们追求的是增量、增收、再增利，但如今，顺序已经变为增利、增收、增量。这一变化体现了公司底层的可持续经营能力。蔚来一直在追求高质量的规模、高端的市场定位以及高用户满意度的目标。”

然而，市场与资本似乎对蔚来的这份成绩单并不买账。财报发布后，蔚来的港股和美股连续两日下跌，累计跌幅近10%。

蔚来用一份相对不错的成绩单，却遭遇了市场的严厉打击。在徽声在线看来，蔚来和李斌在追求上述三大目标的同时，也面临着高成本、高期望以及高估值要求的“三高”压力，其未来的布局和策略值得持续关注。

为此，徽声在线近期也与李斌和秦力洪等蔚来高管进行了深入沟通，旨在以蔚来为样本，探讨新势力车企如何才能真正实现持续盈利。

车企遭遇AIDC“打劫”

横向对比蔚小理三家新势力车企，可以发现蔚来的营收虽然最高，但Non-GAAP经调整净利润却仅为2610万元。三百多亿的营收换来的利润，依然显得微不足道。

蔚来李斌

对此，李斌坦言，蔚来目前面临的最大挑战，来自AI数据中心（AIDC）。

李斌在沟通会上直言不讳：“今年行业出现了规模不经济的问题。以前，产量越大，折扣越多；但现在，产量越小反而可能有点折扣，而需求量大的话，多要的那部分则要涨价近8倍。车企实际上是在与整个不计成本投入的AIDC行业进行竞争。”

这并非夸张之词，最新统计报告显示，汽车制造领域的内存、铜、铝、电池等几乎所有原材料的价格都在上涨，其根源在于AI算力对产业链资源的虹吸效应。事实上，在很多车型上，半导体已经超越电池，成为单车成本最高的器件类型。

部分新车成本涨价趋势；徽声在线制图

李斌还提到，二季度蔚来的单车成本较去年底上涨了约1.4万元，平均每个季度就增加了15亿的成本。其中，内存成本占了大头，约1万元；电池成本三四千元；其余则来自铜、铝等材料。预计下半年单车成本还将再涨两三千元，全年累计涨幅将达到1.6万至1.7万元。而且，这些成本上涨几乎没有谈判空间，蔚来只能被动接受。

更麻烦的是，当下多数新势力车企都定位为高智能电动车，这意味着智能化程度越高，内存使用量就越大，成本压力也就越大。

这种“规模不经济”的现象彻底颠覆了传统制造业的逻辑，产量增加并不一定意味着成本下降，甚至可能起到反作用。

李斌判断，AIDC对汽车行业的影响至少还将持续两年。如果再过两三年去投资，可能只需要花三千亿美金就能买到当下一万亿美金的算力，整个行业可以避免在高点进行恐慌性投入。但在2028年之前，更多的企业只能选择硬扛。

面对成本狂飙的现状，蔚来的售价体系保持了相对平稳。当不降价与成本上涨这两件事同时发生时，能守住毛利率的唯一办法就是提升内部效率。

盈利真的是靠节省出来的吗

事实上，新势力企业的盈利质量一直是市场最为担忧的问题。

更让人担忧的是研发费用。以蔚来为例，其上半年的研发支出为40.3亿元，同比下降了34.9%。

基于此，外界有部分声音质疑：蔚来的盈利是“省出来的”，而非“赚出来的”。

对此，李斌直言：“我们的毛利总额等于别家两家或三家之和，这肯定是赚出来的。”他解释说，研发费用的下降是因为提效，公司已经砍掉了低ROI的应用开发项目，用20亿干出了别人30亿的活。公司真正花在具体应用开发上的钱比大家想象的少，但基础研发上的投入却很多，比如电池操作系统、电芯、智驾、能源等领域都是长期的投入。”

秦力洪也补充道：“研发费用占销售收入的7%真的不低，更何况我们的效率还在不断提高。”

蔚来秦力洪

这个解释有一定道理，但市场的担忧也并非全无根据。因为蔚来的产品结构也在暴露出隐忧。目前，支撑其盈利的主要是ES8、ES9两款40万以上的车型。

相比之下，5/6/7系等老车型已经进入生命周期后期，这些走量车型需要等待明年的3.0改款。目前，蔚来还需要靠两款高端车型来支撑利润，这显然不是长久之计。更何况，曾被寄予厚望的乐道品牌，其市场表现也有一定的提升空间。

统计数据显示，二季度乐道品牌的交付量为2.9万辆，在蔚来整体10.7万辆的交付中仅占比27%。而在8月份，乐道品牌的交付量为8810台，在新势力单一品牌排名中位列第九。这一表现不仅远低于蔚来品牌的21174台，甚至被成立更晚的萤火虫品牌以5852台紧追不舍。

蔚来三品牌销量对比；徽声在线制图

横向对比同级市场，零跑品牌单月销量已经站稳10万+台阶，小鹏和理想更是稳定月销3万+。可以说，无论是内部纵向竞争还是横向赛道对比，乐道品牌的表现都有一定的进步空间。

但李斌对乐道的定位非常坚定且乐观，他直言乐道需要对标曾经“丰田大众的高端线”，比如燃油时代的汉兰达或者本田CR-V。

这个定位本身没有问题，但问题在于：如果乐道既不能承担规模重任，又不能像蔚来品牌那样卖出高溢价，那么作为一个独立品牌的价值还需要时间去体现。

对此，李斌表示：“我们不是魔术师，没办法用十万做出高品质的车。在乐道现有车型已经做到细分市场前几名的情况下，我们就等着品牌成长和渠道覆盖。乐道的转化率甚至高于蔚来品牌，这证明我们的产品定义是符合市场需求的。”

在徽声在线看来，“等待”是有代价的。乐道是直营品牌，维持四百多家门店需要持续投入。蔚来最新财报中显示，销售及管理费用是研发费用的两倍，这一数字在新势力车企中颇为突出。

值得一提的是，李斌坚持认为SKY三品牌门店在三四线城市可以共用，但销售团队需要分开，这本身就是一个不小的挑战。

独立品牌需要独立投入，但独立投入至今没能换来完全独立的规模。当下，乐道品牌是上半年极少数实现量价齐升的品牌之一，这是一个好的开端，但其仍需要一个完全独立的品牌叙事来支撑其未来发展。

蔚来面临的三大挑战

此外，在战略层面，蔚来也面临着三个注定绕不过去的坎。

单一路线的结构性风险

8月份，纯电车的渗透率已经超过了65%，但乘用车大盘却同比下跌了19%。纯电车在涨市场份额，但整体销量却在跌，这个“涨”只是相对份额的提升，绝对体量仍然受到总量萎缩的拖累。

纯电车渗透率与车市整体走势；徽声在线制图

蔚来全系纯电的定位押对了趋势，但趋势对了并不等于总量无忧。更关键的是，乐道和萤火虫所在的价格带，竞品大多有增程技术作为“续航兜底”，而蔚来全系纯电则意味着在10万到25万这个价格敏感区间，必须独自承担用户的“里程焦虑”教育成本。这与产品力无关，而是赛道选择的问题。

品牌体系的张力

当下，蔚来的三品牌定位看似清晰：蔚来主攻30万以上市场、乐道定位15到30万家庭用户、萤火虫切入悦己消费市场。但彼此之间存在着天然的下探威胁。

乐道品牌一度交付破万，说明其有一定的市场起色，但独立品牌的价值仍需自我证明。乐道需要在蔚来之外形成自己独立的品牌叙事。无论是丰田和雷克萨斯，还是大众和奥迪之间，都隔着一道清晰的防火墙。蔚来和乐道之间的这道墙，还需进一步加固。

研发收缩与长期竞争力的拉锯

数据显示，蔚来上半年的研发费用下降了34.9%，投入绝对值约为40.3亿。同期，小鹏的研发投入为58.2亿，理想则为55亿。可以看到，蔚来是“蔚小理”中唯一研发费用走低的车企。这一部分是因为蔚来始终聚焦纯电技术赛道，未布局混动、增程等多元技术路线，研发资源高度集中，核心技术可在集团多品牌、多车型体系内复用，从而进一步提升了研发投入产出效率。

蔚小理研发投入数据；徽声在线制图

值得一提的是，美国投资研究机构伯恩斯坦（Bernstein SocGen Group）已经连续两次发出警告，认为这将“对蔚来的长期竞争力构成风险”。要知道，智能电动汽车是一场技术马拉松，三五年后，如果对手在智驾、物理AI上完成代际跨越，今天的“提效”会不会变成明天的“欠账”？这个问题将是接下来三年困扰蔚来发展的核心。

面对三大困局，蔚来有一个独特的组织现象：公司没有设立CTO岗位，李斌自己就是CTO。在谈及面对三大品牌、战略定位和技术战线这么多任务，一天要开多少会、如何提升效率的话题时，李斌的回答颇具深意。

“今天智能电动汽车的产品研发，需要跨界融合的东西非常多，比较难真的有一个人从技术细节角度去做所有判断。更好的方法是建立一个机制，让大家互相低成本高效率交流，不要搞大山头、小山头。”

这套机制的逻辑和李斌反复强调的“CBU算账”一脉相承。简单而言就是，把经营拆解到最小单元，从单车到单零件，从单门店到单市场活动，每件事都算ROI，到一定金额才需要李斌审批。

基于这样的模式，为了提升效率，公司内部便会自动把CBU搞小，彼此互相决策，无需上报领导层。技术路线上有AGI委员会、产品委员会、各细分领域的NCP小组，总体上推动大家自下而上交流和沟通。

从目前来看，这套机制确实在发挥作用。在成本上涨1.4万元的情况下，蔚来依然守住了毛利率，这本身就是能力的证明。

但体系能力的价值需要时间来兑现，而资本市场从来不是有耐心的物种。如果“结硬寨、打呆仗”需要十年，而资本市场的投票以季度为单位，这中间的鸿沟谁来填补？

当整个汽车行业都在被AI重构、被成本挤压、被资本冷落时，所有车企都在寻找新的叙事逻辑。有人重注物理AI，有人投身具身智能，更有的企业奔赴海外拓展市场。

在这样的背景之下，肩负高成本、高期望和高估值压力的蔚来，恰好站在了最显眼的位置，承受着最多的审视。

对于诸多步入瓶颈期的新势力车企而言，蔚来是一面昂贵的镜子。

它证明了在AIDC抬高成本、价格战反复拉扯的周期里，高端定位叠加CBU式精细化管理，仍能暂时守住毛利；但它也把押注单一路线的结构性成本、多品牌投入的长期性，以及研发收缩与远期竞争力之间的张力等问题，一并摆到了台面上。

AI制图

跑赢行业只是及格线，跑赢预期才能赢得掌声。未来三年，蔚来还需要回答乐道起量、品牌区隔这两大命题；如果它能扛过这轮算力通胀并完成体系能力兑现，那么这份被低估的成绩单，或许会成为新势力从活下去转向真盈利的转折点。

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