SpaceX史上最大IPO即将启航：1.8万亿美元估值背后的机遇与挑战

距离SpaceX在纳斯达克正式开启挂牌交易仅剩两天时间，全球资本市场正翘首以盼这一历史性时刻的到来。

这场被华尔街冠以“世纪IPO”之名的盛宴，已然在市场中掀起了狂热的浪潮。据徽声在线援引知情人士消息，SpaceX此次IPO已吸引了超过2500亿美元的投资者需求，这一数字远远超出了其募资目标。消息人士进一步透露，此次发行的超额认购率约为计划发行规模的3.5至4倍，足见市场对SpaceX的追捧程度。

SpaceX本次IPO计划发行5.556亿股，每股发售价定为135美元，目标募资规模约达750亿美元。若按照1.8万亿美元的估值水平计算，SpaceX将成功超越特斯拉，跻身美股公司市值前十名的行列，这无疑将改写美股市场的格局。

然而，在一片欢呼声中，围绕SpaceX的“超级泡沫”质疑声也不绝于耳。尽管SpaceX在商业航天领域拥有近乎绝对的市场影响力，但将太空、AI等多个极度烧钱且高风险的行业打包在一起，其高达万亿的估值在上市初期很可能面临剧烈的挤泡沫风险。毕竟，市场的热情往往伴随着理性的审视，投资者不会轻易为高估值买单。

势乘资本合伙人汤浔芳在接受第一财经记者采访时表示，目前对SpaceX的估值定价，并非基于其当前的业绩表现，而是着眼于“创始人马斯克经济体”的未来期权。这一观点揭示了市场对SpaceX高估值背后的深层逻辑，即投资者更看重的是马斯克所描绘的宏伟蓝图以及其未来的发展潜力。

估值最大争议：AI业务尚在“画饼”阶段

SpaceX投资人、Fusion Fund创始人张璐此前向第一财经表示，马斯克要讲述的，是一个从地面智能到太空智能、从算力到数据的全链条故事。而且，过去他也一直擅长打造系统级生态，这也是市场对其充满期待的原因之一。

这正是SpaceX高估值逻辑的重要支撑。SpaceX在路演文件中给自己的定位是“唯一一家在太空、连接和人工智能领域为未来构建集成硬件与软件基础设施的公司”。这一独特的定位，使得SpaceX在市场中脱颖而出，但也引发了对其估值合理性的质疑。

在SpaceX的天价估值中，AI业务无疑是最具争议的一环。SpaceX路演文件声称，已锁定“人类史上最大的可服务市场”，潜在总价值（TAM）高达28.5万亿美元。其中，AI业务的TAM更是达到了惊人的26.5万亿美元。然而，如此庞大的市场潜力，能否转化为实际的业绩增长，仍是未知数。

但从招股书来看，SpaceX的业绩仍处于亏损状态，这主要是由于并入AI业务造成的。招股书显示，今年一季度，该公司收入46.94亿美元，净亏损却高达42.76亿美元，几乎接近去年整年的亏损额。xAI的大模型Grok目前在C端和B端的直接订阅收入微乎其微，难以支撑起如此高的估值。

此外，在火箭发射、星链和AI三大业务中，星链是唯一盈利的“现金牛”。而AI业务不仅竞争最为激烈，毛利率也是最低的，并且还在持续下降。这表明，SpaceX在AI领域的布局尚未取得实质性的突破，其高估值的支撑点仍显薄弱。

在考虑了乐观的市占率和现金流后，有专家重新测算后给出的SpaceX估值约为1.3万亿美元。业界普遍认可这家公司的巨大成长空间，但同时也认为目前的价格过于昂贵。毕竟，投资需要基于理性的判断，而非盲目的追捧。

围绕AI业务，本月SpaceX与谷歌签下了一笔300亿美元的大单，试图证明其变现能力。然而，谷歌之所以愿意签下每月9.2亿美元的巨额合同，是因为全球算力极度短缺。这笔收入的代价是SpaceX需要投入超百亿美元的资本开支，包括购买GPU、建设超算中心、支付高昂的电费等。这无疑增加了SpaceX的财务压力，也让人对其AI业务的盈利能力产生质疑。

在估值模型中，高增长必须伴随着高额的再投资。AI行业技术迭代飞快，今年购买的芯片在几年后就会折旧。为了维持“AI优势”，SpaceX需要将发射和星链赚来的钱持续投入到购买下一代硬件和数据中心的升级中。这无疑是一场豪赌，一旦技术路线选择错误或市场变化不及预期，SpaceX将面临巨大的风险。

而在AI行业的竞争中，xAI目前没有体现出明显的技术或成本领先优势，其Grok聊天机器人市场份额有限。这种业务的实质是低毛利的“硬件转租”，并不是高毛利、高护城河的自主AI生态收入。与此同时，它的两家竞争对手OpenAI、Anthropic也正在加速IPO进程，目前宣称已经秘密递表。这无疑加剧了AI领域的竞争态势，也使得SpaceX的AI业务前景更加不明朗。

“招股书中最重要的一点可能是SpaceX的资本密集度变得很高。回顾2023财年，资本支出仅占收入的42%。今年第一季度，这一比例达到了收入的215%。”电影《大空头》原型、华尔街投资人史蒂夫•艾斯曼在接受媒体最新采访时分析认为，AI领域的投入使SpaceX资本过于密集，他也提到目前Grok不是领先的AI模型，还无法构筑竞争壁垒。这一观点揭示了SpaceX在AI领域面临的困境，也引发了市场对其高估值的担忧。

“SpaceX未来的核心赌注押在了AI上，不是太空也不是星链。”艾斯曼提到，28.5万亿美元的潜在市场规模，几乎等同于美国一年的国内生产总值，“这份招股书读起来，简直就像一本科幻小说”。这一比喻形象地描绘了SpaceX高估值背后的不确定性，也让投资者更加谨慎地看待其IPO。

除此之外，SpaceX的AI部门还面临人才流失的风险。自2月以来，已有50多名研究人员和工程师选择离开，涉及编程、世界模型和Grok语音等关键团队负责人。人才的流失无疑会削弱SpaceX在AI领域的研发实力，也增加了其业务发展的不确定性。

在最新IPO故事中，SpaceX开始频繁提及轨道AI数据中心、太空算力网络等概念。这些概念具备吸引力，尤其是在全球AI基础设施投资热潮背景下。然而，问题是这些业务几乎尚未商业化验证，其可行性和盈利能力仍存在很大的不确定性。投资者在面对这些概念时，需要保持清醒的头脑，避免被市场的热情所冲昏。

晨星公司分析师尼古拉斯·欧文斯在研报中提到，将数据中心送入太空的计划科学和经济可行性尚不确定，而天基基础设施是xAI获得持久优势的最可能途径。这一观点揭示了SpaceX在AI领域布局的挑战和机遇，也提醒投资者要理性看待其高估值。

欧文斯对SpaceX的IPO同样持有保守谨慎态度。他给出的SpaceX的估值为7800亿美元，远低于市场普遍预期的1.8万亿美元。这一估值差异反映了市场对SpaceX未来发展的不同看法，也引发了投资者对其IPO的深入思考。

利弊系于马斯克一人，治理结构引争议

马斯克“大赌注、强叙事”的风格在SpaceX的IPO再次得到展示，而一系列打破华尔街传统的方式也成为了争议焦点。其中，最受关注的便是“不接受讨价还价”的股票定价。

据了解，常规IPO的路演是价格发现过程，先给投资者一个起点，再依据反馈调整定价。而SpaceX却把这一过程改成了固定价格下的认购销售，这一做法在华尔街并不常见。上海交通大学安泰经济与管理学院教授、行业研究院商业航天团队负责人黄朝峰对第一财经记者表示，这一安排的可能用意是马斯克不打算与市场议价，转而押注需求强度和散户忠诚度。然而，这种做法也增加了IPO的不确定性，一旦市场需求不及预期，SpaceX将面临发行失败的风险。

据媒体此前报道，SpaceX正考虑将此次发行中高达30%的份额分配给个人投资者，而这是一笔异常庞大的散户配售额度。纳斯达克指数规则也已作出修改，或允许SpaceX快速纳入纳斯达克100指数，而追踪该指数的基金和投资者将可能因此买入该股。这一安排无疑会吸引更多的散户投资者参与SpaceX的IPO，但也增加了市场的波动性。

这种强势还表现在SpaceX的治理结构上。‌丹麦养老基金AkademikerPension‌不久前将SpaceX列入投资黑名单，除了认为其估值‌过高外，还批评了这家公司的治理结构。‌‌这一举动引发了市场对SpaceX治理结构的关注，也引发了对其未来发展的担忧。

据SpaceX招股书文件介绍，马斯克在上市前拥有12.3%的A类股份和93.6%的B类股份，对应的持股数量分别为8.49亿股、55.69亿股，马斯克投票权合计为85.1%。这一高比例的投票权使得马斯克在SpaceX的决策中拥有绝对的话语权，但也引发了市场对其治理结构的质疑。毕竟，一家公司的健康发展需要多元化的声音和制衡机制，过于集中的决策权可能会增加公司的治理风险。

另外，SpaceX还设置了提高股东挑战决策门槛的治理条款，包括提起特定法律诉讼的最低持股要求和对股东提案的限制。SpaceX在招股书中也提醒称，这将限制或阻止投资人影响公司事务及董事选举的能力。这一做法无疑会削弱股东的权益，也引发了市场对其治理结构的进一步质疑。

欧文斯在研报中提到，少数股东对治理结果或挑战未来交易及其他公司决策的影响能力将受到严重限制。这种决策权集中在一个人身上增加了治理风险。毕竟，一家公司的决策需要基于全面的考虑和多元的观点，过于集中的决策权可能会导致决策失误和公司发展受阻。

值得注意的是，SpaceX招股书中也将马斯克本人列为公司的风险因素之一。SpaceX招股书称，公司高度依赖于马斯克持续服务，一旦其参与度下降，将对公司业务、财务状况及未来前景产生不利影响。马斯克并未将全部时间和精力投入SpaceX，目前还担任特斯拉首席执行官，并参与Neuralink、The Boring Company等多家新兴科技企业的运营。这无疑增加了SpaceX的治理风险，也引发了投资者对其未来发展的担忧。

如果SpaceX继续高估人工智能市场、持续大手笔向该领域砸入资金，这种治理风险可能进一步放大。毕竟，AI行业是一个高风险、高投入的行业，一旦技术路线选择错误或市场变化不及预期，SpaceX将面临巨大的财务压力和业务风险。而马斯克作为公司的核心决策者，其决策的正确性和及时性将直接影响到公司的未来发展。

不过，也有支持者提出，SpaceX治理权集中可以保障公司的长期战略穿透短期市场压力，持续推进资本密集型业务。毕竟，在激烈的市场竞争中，一家公司需要有一个坚定的领导者和明确的战略方向，才能保持持续的竞争力。而马斯克作为一位具有远见卓识的企业家，其领导能力和战略眼光得到了市场的广泛认可。

香颂资本执行董事沈萌分析称，目前围绕SpaceX的多个争议是各方的博弈。“投资者希望发行价格低、自己能多收益，企业希望发行价格高、自己多融资。”他还认为，或许没有马斯克之外的第二个人能够经营好SpaceX，投资者也希望分享到马斯克带来的成长红利。这一观点揭示了市场对SpaceXIPO的复杂心态，也引发了投资者对其未来发展的深入思考。

带动国内相关板块乐观预期，但实质性影响有限

这场史上最大IPO如果本周五顺利推进，不仅将刷新全球资本市场纪录，更可能为整个科技行业带来三个深远且复杂的影响：激发一轮太空经济投资热，同时加剧AI领域的两极分化，并给全球科技股带来前所未有的压力测试。

“SpaceX如果单独上市，吸引的是投太空科技的资本。”张璐对第一财经记者表示，现在马斯克想要把那些瞄准人工智能赛道的资本也一并吸纳进来，这将是一场史无前例的资本“虹吸”，并对其他同样计划冲击上市的AI对手形成打击。毕竟，在资本有限的情况下，投资者更倾向于选择具有更高成长潜力和更低风险的公司进行投资。

黄朝峰则认为，SpaceX IPO的市场影响可分为短期流动性冲击与中长期结构性两个维度。本轮市场热情中，情绪驱动因素的权重明显高于基本面驱动因素。“短期来看，部分指数强制买入和散户认购情绪会托住股价。”黄朝峰分析，“但若多家AI巨头连续上市，之后可能形成供给过剩压制需求进而压低估值的局面。”这一观点揭示了SpaceX IPO对市场的短期和长期影响，也提醒投资者要理性看待其股价波动。

沈萌也提到，SpaceX上市之后主要是对追踪指数的被动型基金的仓位结构产生影响。毕竟，被动型基金的仓位调整是基于指数成分股的变化而进行的，而SpaceX作为一家具有高成长潜力的公司，其纳入指数后无疑会吸引更多的被动型基金进行配置。

此外，SpaceX还需面临多个问题，诸如资本市场是否愿意长期为马斯克的宏大叙事买单，以及SpaceX能否将AI叙事转化为可持续的营收与护城河等等。毕竟，投资需要基于公司的实际业绩和未来发展潜力，而非仅仅基于市场的热情和预期。

势乘资本合伙人汤浔芳对第一财经记者表示，SpaceX的上市直接为全球商业航天板块提供了估值锚点。国内一、二级市场的相关标的，都有望获得情绪和估值上的提振。毕竟，SpaceX作为全球商业航天的领军企业，其上市无疑会提升市场对商业航天板块的关注度和认可度。

沈萌补充道，SpaceX上市会带动国内相关板块的乐观预期，对板块各项目的基本面可能提供方向性引导，但实质性影响有限。毕竟，国内商业航天板块的发展还需要基于自身的技术实力和市场竞争力，而非仅仅依赖于外部市场的带动。

汤浔芳还认为，SpaceX上市标志着美国商业航天正式进入“公开市场融资、加速技术迭代、扩大商业闭环”的飞轮阶段。“募集到750亿美元后，星舰商业化、星链V3组网、xAI算力基建都会加速。”汤浔芳提醒，这意味着技术代差和成本差距可能进一步拉大。毕竟，美国商业航天在技术实力和市场竞争力方面已经具有一定的优势，而SpaceX的上市无疑会加速其技术迭代和商业闭环的扩大，从而进一步拉开与国内商业航天的差距。

她进一步分析称，国内商业航天能否走出类似的路径，取决于两个前提：一是头部企业能否在未来2-3年内完成可复用火箭的工程验证并实现首次商业复用；二是星网、千帆等星座计划能否释放足够的发射需求，让火箭公司形成收入闭环。毕竟，可复用火箭和星座计划是国内商业航天发展的关键环节，只有在这两个方面取得突破，才能实现商业航天的可持续发展。

上海东方天算科技有限公司CEO刘京晶也对第一财经记者表示， SpaceX上市对国内商业航天供应链的直接拉动有限，其主要影响在于估值示范效应、打开市场对商业航天的想象空间，其次是技术路线确认、低轨竞赛加速，将强化国内星座建设的紧迫性。毕竟，SpaceX的上市为国内商业航天提供了一个重要的参考和借鉴，也促使国内商业航天更加注重技术实力和市场竞争力的提升。