海外研选新视角 | 德银解读：半导体库存回升，提前备货还是需求转弱？

徽声在线6月9日讯（编辑 李晓峰）在2024年第一季度，全球半导体企业的库存状况出现了引人注目的变化，库存水平重新呈现上升态势。按照半导体行业传统的周期性规律，库存量的增加往往会触发市场的警觉情绪，因为这通常被视为需求减缓、产品滞销以及行业繁荣周期可能达到顶峰的信号。

然而，德意志银行在其最新发布的行业深度分析报告中指出，当前半导体行业的库存增长现象，更可能是企业为应对未来需求的大幅增长而采取的提前备货策略，而非需求疲软的直接反映。

行业库存水平再现回升趋势

德银的详尽统计数据显示，2024年第一季度，半导体行业的库存周转天数（DIO）重新攀升至过去五年的中位数水平之上。

具体而言，加权库存周转天数达到了130天，较五年中位数高出4个百分点；非加权库存周转天数则达到了148天，较五年中位数高出2个百分点。

这一变化引起了业界的广泛关注，因为就在上一季度，行业库存周转天数才刚刚跌破五年中位数，当时不少投资者还乐观地认为，持续两年多的库存调整周期即将画上句号。然而，如今库存的重新上升，无疑预示着行业正迎来新的发展阶段。

从表面现象来看，库存的增加似乎并非积极信号。回顾历史，每当市场需求放缓时，企业往往会因产品销售不如预期而被动积累库存。但德银认为，当前的数据并不支持这一传统判断。

报告明确指出，在过去一个月内，多数半导体企业在财报发布季均上调了未来的业绩预期，对后续市场需求保持乐观态度。如果企业真的察觉到需求恶化的迹象，通常不会主动提高增长预期。因此，库存的增加更可能是企业出于对未来供给紧张的担忧，而选择提前增加库存以规避生产中断的风险。

更为关键的是，尽管库存量在增长，但其增长速度实际上低于正常的季节性水平。

2024年第一季度，行业库存周转天数环比增长约4%，而从历史数据来看，一季度的季节性增长通常在5%至7%之间。这意味着，尽管库存有所增加，但需求对新增供给的消化速度仍然快于正常年份。

渠道库存持续下降，形成鲜明对比

报告进一步揭示，半导体企业的内部库存与渠道库存呈现出相反的走势。

德银长期跟踪美国两大电子元器件分销商Arrow Electronics和Avnet的库存变化，以洞察产业链下游的库存动态。

数据显示，渠道库存已经连续四个季度呈现下降趋势。

目前，分销商的加权DIO约为69天，环比下降约2%，且低于过去五年的中位数约75天。与五年中位数相比，当前渠道DIO低约8%，而上一季度仅为低约5%。

需要指出的是，在半导体行业中，库存不仅存在于芯片制造商手中，也广泛分布于分销商和客户手中。

如果上游和下游的库存均呈现增加态势，通常意味着市场需求疲软，产品在整个产业链中积压；但如果上游库存增加而下游库存下降，则往往表明终端市场需求旺盛，产品正在迅速流向市场。

德银认为，半导体行业目前正处于后一种情况。

渠道库存的下降也与分销商的反馈相吻合。报告指出，Arrow和Avnet均提及需求正在逐步恢复，同时部分产品的交货周期有所延长。

不过，德银也提醒，目前交货周期尚未达到典型供应短缺环境下的水平。也就是说，行业尚未全面进入缺货状态，但供需关系已经开始趋紧。

在此背景下，德银预测，未来渠道端也可能开始重新补充库存。

原因显而易见：如果终端需求持续改善，而渠道库存已经低于历史正常水平，分销商就需要重新提高库存水平，以满足客户订单和更快的交付要求。

销售增长远超库存增长，行业活力充沛

除了DIO指标外，德银还深入比较了半导体销售增长与库存增长之间的关系。

报告显示，2026年第一季度，半导体销售同比增长高达54%，而库存同比增长仅为23%。这是半导体销售增速连续第十个季度超过库存增速。

（半导体销售增速与库存增速对比图）

这组数据具有极高的参考价值。因为如果库存增加是由于需求疲软所致，那么库存增速通常会高于销售增速；但现实情况是销售增速远远超过库存增速。这说明，行业新增库存仍然能够被更强的销售增长所有效消化。

从季节性角度来看，半导体销售同比增长的历史季节性水平约为17%，而库存同比增长的季节性水平约为19%。而本季度销售增长达到54%，库存增长仅为23%，销售端的表现明显更为强劲。

环比数据也呈现出相同的趋势。一季度半导体库存环比增长9%，高于历史季节性水平4%；但销售环比增长15%，而历史季节性水平通常为下降1%。

这充分说明行业需求的扩张速度远快于库存的积累速度。

AI需求与传统市场复苏共同驱动行业增长

展望未来几个季度，德银分析师对半导体行业的发展前景持乐观态度。

从需求结构来看，半导体行业当前同时受到两股强大力量的支撑。

首先，AI相关需求仍然是推动行业增长的最重要引擎。从AI服务器、GPU、HBM高带宽存储到先进封装技术，整个AI产业链都处于快速扩张阶段。

其次，此前相对低迷的工业、汽车等领域也开始出现改善迹象，使得半导体需求不再仅仅依赖于AI这一单一主线。随着传统终端需求的逐步恢复，行业复苏的覆盖面正在不断扩大。

需警惕供应短缺与需求前置带来的潜在风险

报告也指出，当前行业仍存在两个需要关注的问题。

第一个是供应短缺风险。

如果AI需求继续保持快速增长态势，而关键零部件、产能或供应链环节无法同步扩张，那么交货周期可能会进一步延长，甚至重新出现供应紧张的局面。这将进一步强化企业和客户提前备货的行为。

第二个是需求前置风险。

所谓需求前置，是指客户出于对未来缺货或涨价的担忧，而提前下单、提前拉货。这会在短期内推高销售表现，但也可能透支后续季度的需求。如果当前的高增长中包含较多提前备货的因素，那么未来行业增速可能会出现波动。